来源：钟摆效应

报告摘要

资金紧张重现信用债收益率上行，信用利差普遍回落。春节后资金面紧张态势重现，利率债收益率全线上行，短端幅度更大。1Y、3Y、5Y、7Y和10Y期国开债收益率分别上行9BP、12BP、9BP、7BP和5BP。信用债收益率同步上行，短期限品种上行幅度更大。本周1Y期信用债收益率上行5-7BP；3Y期信用债收益率上行7-8BP；5Y期AA+级及以上品种上行4-6BP，AA与AA-级上行0-2BP；7Y期品种收益率上行1-2BP；10Y期级品种变动-1至1BP。信用利差普遍回落，中长久期利差下行幅度略大。1年期品种利差下行2-4BP；3年期品种利差下行4-5BP；5年期AAA级利差下行2BP，AA+级及以下下行5-8BP；7年期各等级利差下行5-6BP；10年期利差下行4-6BP。长久期品种评级利差波动不大，1Y期AAA/AA+利差下行2BP，AA+/AA级下行1BP，AA/AA-级上行2BP；3Y期评级利差下行0-2BP；5Y期评级利差下行1-3BP；7-10Y期各等级评级利差下行0-2BP。期限利差多数下行，但3Y/1Y期利差略有上行，各等级3Y/1Y期限利差上行1-2BP，5Y/3Y期限利差下行2-5BP，7Y/5Y期限利差下行2-5BP，10Y/7Y期限利差下行0-1BP。

春节第二周城投债利差继续回落。外部主体评级AAA、AA+以及AA平台信用利差分别下行7BP、9BP和8BP。各省AAA级平台利差多数下行5-10BP，天津、安徽下行11BP；AA+级平台利差多数下行8-12BP，辽宁下行3BP；AA级平台利差多数下行7-11BP，新疆下行12BP，吉林下行5BP。分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差下行7-9BP。各省级平台利差多数下行3-9BP，天津、云南下行10-11BP；多数区域地市级平台利差下行7-10BP，云南下行12BP；多数区域区县级平台利差下行7-11BP，贵州下行6BP。

产业债利差整体回落，万科利差继续收窄。央企和地方国企地产债利差下行4-6BP，混合所有制房企下行525BP，民企地产利差下行26BP。龙湖利差下行94BP；万达利差下行102BP；万科利差下行1054BP；华发股份利差下行6BP。AAA、AA+和AA级煤炭债利差下行4-7BP；AAA、AA+级钢铁债利差下行5BP；AAA、AA+级化工债利差下行4-6BP。陕煤利差下行6BP；晋控煤业利差下行8BP；河钢利差下行5BP。

中长端二永债利差回落 1Y期品种略有回升。春节第二周二永债利差分化，1Y期二永债利差上行，3Y期高等级二永债利差下行。具体来看，1Y期商业银行AA+及以上二级资本债利差上行4-5BP，永续债利差上行2-3BP，AA级二永债利差上行0-1BP；3Y期二永债利差上行3-4BP；5Y期二级资本债利差下行0-1BP，AAA-级永续债利差上行1BP，AA+级及以下利差下行2-4BP。

产业永续超额利差基本持平，城投超额利差有所回落。春节第二周产业AAA3Y永续债超额利差下行0.01BP至10.20BP，处于2015年以来的9.39%分位数；产业AAA5Y永续债超额利差持平于10.07BP，处于2015年以来的7.12%分位数；城投AAA3Y永续债超额利差下行1.85BP至9.27BP，处于8.66%分位数；城投AAA5Y永续债超额利差下行0.94BP至13.06BP，处于10.12%分位数。

风险因素：样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。

报告目录

报告正文

一

资金再度收紧中短端信用债收益率显著走高 利差被动压缩

春节后第二周资金面紧张态势重现，利率债收益率全线上行，短端上行幅度更大。1Y、3Y、5Y、7Y和10Y期国开债收益率分别上行9BP、12BP、9BP、7BP和5BP。信用债收益率同步走高，2-3Y品种上行幅度更大。1Y期信用债收益率上行5-7BP；3Y期信用债收益率上行7-8BP；5Y期AA+级及以上品种上行4-6BP，AA与AA-级上行0-2BP；7Y期品种收益率上行1-2BP；10Y期级品种变动-1至1BP。信用利差被动压缩，中长久期利差下行幅度略大。1年期品种利差下行2-4BP；3年期品种利差下行4-5BP；5年期AAA级利差下行2BP，AA+级及以下品种下行5-8BP；7-10年期各等级利差下行4-6BP。长久期品种评级利差波动不大，1Y期AAA/AA+利差下行2BP，AA+/AA级下行1BP，AA/AA-级上行2BP；3Y期评级利差下行0-2BP；5Y期评级利差下行1-3BP；7-10Y期各等级评级利差下行0-2BP。期限利差多数下行，但3Y/1Y期利差略有上行，各等级3Y/1Y期限利差上行1-2BP，5Y/3Y期限利差下行2-5BP，7Y/5Y期限利差下行2-5BP，10Y/7Y期限利差下行0-1BP。

二

城投债利差继续回落

本周城投债利差继续回落，外部主体评级AAA、AA+以及AA平台信用利差分别下行7BP、9BP和8BP。各省AAA级平台利差多数下行5-10BP，天津、安徽下行11BP；AA+级平台利差多数下行8-12BP，辽宁下行3BP；AA级平台利差多数下行7-11BP，新疆下行12BP，吉林下行5BP。

分行政级别来看，省级、地市级和区县级平台信用利差下行7-9BP。各省级平台利差多数下行3-9BP，天津、云南下行10-11BP；多数区域地市级平台利差下行7-10BP，云南下行12BP；多数区域区县级平台利差下行7-11BP，贵州下行6BP。

三

产业债利差整体回落，万科利差大幅收窄

本周产业债利差整体回落，万科利差大幅收窄。央企和地方国企地产债利差下行4-6BP，混合所有制房企下行525BP，民企地产利差下行26BP。龙湖利差下行94BP；万达利差下行102BP；受专项债注资万科传闻影响，本周万科利差大幅下行，幅度达到1054BP；华发股份利差下行6BP。AAA、AA+和AA级煤炭债利差下行4-7BP；AAA、AA+级钢铁债利差下行5BP；AAA、AA+级化工债利差下行4-6BP。陕煤利差下行6BP；晋控煤业利差下行8BP；河钢利差下行5BP。

四

中短端二永债利差回落 高等级二级债曲线几乎走平

春节第二周二永债利差分化，1Y期二永债利差上行，3Y期高等级二永债利差压缩，5Y期大致走平，5Y以内高等级二级债曲线几乎走平。具体来看，1Y期商业银行AA+及以上二级资本债利差上行4-5BP，永续债利差上行2-3BP，AA级二永债利差上行0-1BP；3Y期二永债利差下行3-4BP；5Y期二级资本债利差下行0-1BP，AAA-级永续债利差上行1BP，AA+级及以下利差下行2-4BP。

五

产业永续超额利差基本持平，城投超额利差有所回落

本周，产业AAA3Y永续债超额利差下行0.01BP至10.20BP，处于2015年以来的9.39%分位数；产业AAA5Y永续债超额利差持平于10.07BP，处于2015年以来的7.12%分位数；城投AAA3Y永续债超额利差下行1.85BP至9.27BP，处于8.66%分位数；城投AAA5Y永续债超额利差下行0.94BP至13.06BP，处于10.12%分位数。

六

信用利差数据库编制说明

市场整体信用利差、商业银行二永利差以及城投/产业永续债信用利差是基于中债中短票和中债永续债数据求得，历史分位数是自2015年初以来；而城投和产业债相关信用利差是信达证券研发中心整理与统计，历史分位数是自2015年初以来；

产业和城投个券信用利差=个券中债估值（行权）-同期限国开债到期收益率（线性插值法计算），最后通过算数平均法求得行业或者地区城投的信用利差；

银行二级资本债/永续债超额利差=银行二级资本债/永续债信用利差-同等级同期限银行普通债信用利差，产业/城投类永续债超额利差=产业/城投类永续债信用利差-同等级同期限中票信用利差。

样本筛选标准及其他：

产业和城投债均选取中票和公募公司债样本，并剔除担保债和永续债；

若某个券的剩余期限在0.5年之下或者5年之上，则将其剔除统计样本；

产业和城投债皆为外部主体评级，而商业银行采用中债隐含债项评级。

风险因素：

样本选择偏差和数据统计失误，城投和地产政策超预期。

本文源自报告：《资金转紧中短信用收益率显著上行 高等级二级债曲线几乎走平——信用利差周度跟踪》

报告发布时间：2025年2月15日

发布报告机构：信达证券研究开发中心

报告作者：李一爽